O Ato Faltante

Sexta-feira, 13 de novembro de 1998. Uma rede social embrionária chamada theGlobe.com estreia na Nasdaq a nove dólares por ação. O pregão abre e a ação dispara. Toca quase noventa e sete dólares no intradiário. Fecha o primeiro dia a sessenta e três dólares e cinquenta. Uma alta de 606% em uma única sessão. Na época, o maior salto de estreia já registrado para um IPO.

Naquele dia, a empresa passou a valer mais de meio bilhão de dólares. Tinha uma receita de poucos milhões de dólares. Os dois fundadores, de vinte e quatro e vinte e cinco anos, viraram centimilionários no papel antes do almoço.

Pouco depois, uma equipe da CNN filmou Stephan Paternot, um dos fundadores, dançando sobre uma mesa de uma boate em Manhattan, de calça de vinil preto. Diante da câmera, ele resumiu o espírito da época em uma frase que ficaria como o epitáfio de toda uma era:

A theGlobe.com não estava sozinha. Em dezembro de 1999, a VA Linux estreou e subiu 698% no primeiro dia, quebrando o recorde da própria theGlobe.com. A Akamai abriu a vinte e seis dólares e fechou o dia a cento e quarenta e cinco. Empresas que perdiam dezenas de milhões de dólares por ano eram avaliadas em dezenas de bilhões antes de terem um único trimestre de lucro.

Não era o mercado recompensando empresas. Era o mercado recompensando o ato de abrir capital.

Onze de fevereiro de 2000. A Pets.com abre o capital a onze dólares por ação e levanta oitenta e dois milhões e meio. Tinha o mascote mais famoso da bolha: um boneco de meia em forma de cachorro, com um microfone, que apareceu no intervalo do Super Bowl, em talk shows e até num balão próprio na parada de Ação de Graças da Macy’s. Por um instante, foi mais conhecido do que a maioria das empresas centenárias da bolsa.

Em sete de novembro de 2000, nove meses depois, a Pets.com demitiu oitenta por cento da equipe e parou de aceitar pedidos. A liquidação foi concluída em janeiro de 2001. Do IPO ao fim: duzentos e sessenta e oito dias. A ação caiu de onze dólares para dezenove centavos.

A empresa praticamente existiu para abrir capital. Levantou o dinheiro do público no auge, queimou esse dinheiro tentando crescer mais rápido do que o caixa permitia, e morreu no mesmo ano em que nasceu para a bolsa.

E aqui mora a parte que quase ninguém conta. A ideia da Pets.com não era ruim. Vender ração e produtos para pet pela internet virou, anos depois, um negócio de bilhões de dólares. A Chewy provou isso. O erro não foi a tese. Foi o preço e o tempo.

Estar certo sobre a tendência não protege ninguém do preço que pagou para entrar nela.

Toda bolha tem um momento final, e ele quase nunca parece um fim. Parece uma festa. O ato faltante de uma bolha, o ingrediente que confirma que o ciclo está se fechando, é a enxurrada de aberturas de capital. O mecanismo é sempre o mesmo, em três movimentos.

Primeiro: o capital privado se esgota.

Empresas que gastam bilhões por mês para crescer chegam a um ponto em que o mercado privado já não consegue mais financiar os valuations. A bolsa deixa de ser uma celebração e passa a ser a única saída. O IPO vira a porta pela qual os primeiros investidores realizam o lucro e transferem o risco adiante.

Segundo: o varejo entra no topo.

O ápice se consolida quando o investidor comum é convidado para a festa, no melhor momento possível para quem vende e no pior para quem compra. Em 1999, isso se chamava “democratização”. Em 2026, ganhou nome próprio. Quando a SpaceX abriu o capital, em junho, reservou até trinta por cento da oferta para o varejo, quando o normal é cinco a dez, vendendo ações direto em corretoras como Robinhood e Fidelity. O CFO da empresa havia chamado aquilo de “a maior fatia de varejo de qualquer IPO da história”. Quando a estreia chegou, a demanda do varejo passou de cem bilhões de dólares em ordens, a oferta saiu cerca de quatro vezes coberta, e a fatia reservada ao varejo acabou cortada dos trinta para a casa dos vinte por cento: quem pediu cem ações recebeu perto de vinte.

Terceiro: a liquidez é drenada.

A chegada de gigantes trilionárias à bolsa exige tanto dinheiro dos fundos institucionais que eles são forçados a vender outras ações para abrir espaço na carteira. O preço de todo o mercado se distorce, inclusive o de empresas que nada têm a ver com a febre.

E a SpaceX não foi a única a atravessar essa porta. Ela estreou em 12 de junho levantando setenta e cinco bilhões de dólares, a maior abertura de capital da história. Subiu dezenove por cento no primeiro pregão e seguiu subindo: em dois dias, já acumulava mais de trinta por cento acima do preço de lançamento, avaliada em mais de dois trilhões de dólares. A OpenAI protocolou o pedido de abertura de capital mirando uma avaliação perto de um trilhão de dólares. A Anthropic avalia o mesmo caminho ainda este ano. Três das maiores empresas privadas do mundo, correndo para a mesma porta, quase ao mesmo tempo.

Aqui é onde a história não se repete exatamente. Em 1999, as empresas iam à bolsa sem faturamento, baseadas em visualizações de página. Em 2026, parte delas tem receita real e brutal: a Anthropic saltou de cerca de nove bilhões de dólares de receita anualizada no fim de 2025 para quarenta e sete bilhões em maio de 2026. Isso é negócio de verdade, com clientes pagantes em escala global.

Mas “receita real” não é uma garantia distribuída por igual. No mesmo trimestre em que a Anthropic crescia, a OpenAI perdia um dólar e vinte e dois centavos para cada dólar de receita, com prejuízo operacional projetado em quatorze bilhões de dólares no ano. As duas vão à bolsa ao mesmo tempo, para o mesmo varejo, na mesma onda. O ato faltante não exige que todas as empresas sejam falsas. Exige apenas que a saída migre para o público no topo.

O topo de uma ação, de um setor ou de um mercado acontece no instante em que o último resistente decide, enfim, comprar. — Howard Marks, 2000

Existe uma diferença que quase ninguém faz, e ela é cara: a diferença entre acesso e oportunidade.

Durante anos, o investidor comum reclamou que as melhores empresas ficavam trancadas no mercado privado, longe do seu alcance. Os ganhos aconteciam antes do IPO, entre fundos de venture capital e poucos privilegiados. Agora, de repente, a porta se abriu. A maior empresa espacial do mundo abriu ao varejo até um terço da sua oferta. O argumento é sedutor: finalmente, você foi convidado para a mesa dos vencedores.

Vale lembrar de onde vem o convite. Ninguém abre a porta dos vencedores no melhor momento para quem entra. A porta se abre quando quem está dentro precisa de alguém para comprar. Ser convidado para a mesa no topo não é a mesma coisa que ter chegado cedo.

Esse é o ponto cego de 2026, e ele tem o formato de sempre. O seu assessor vai te apresentar o IPO da década como uma boa escolha de ação. O seu private banker vai te oferecer alocação. E cada um deles estará olhando para o seu próprio quadrado. Ninguém, na sua mesa, está lendo a fila de IPOs trilionários como aquilo que ela historicamente é: um sinal macro sobre o ciclo inteiro e, portanto, sobre todo o seu patrimônio, e não sobre uma posição.

Isso não é um chamado para acertar o timing do mercado, nem para fugir da tecnologia. A revolução é real; sobre isso, Marks não tinha dúvida nem em 2000, quando escreveu que aquelas empresas de fato mudariam o mundo. O problema nunca foi a tese. Foi o preço pago por ela.

A pergunta que separa quem atravessa o ciclo de quem é carregado por ele não é “a IA vai mudar o mundo?”. A resposta é sim, e isso não te protege de nada. A pergunta é outra: quando todo o seu círculo estiver te oferecendo a mesma porta ao mesmo tempo, quem na sua mesa está olhando a foto inteira?

Conhece alguém que está sendo convidado para a mesa dos vencedores? Encaminhe.

Rafael A. Weber Sócio da Hatteras Wealth & Risk Management

Sentado na mesa de empresários que construíram grandes negócios, descobri que quase todos têm o mesmo problema: ninguém olha a foto inteira. O corretor vê seguros. O assessor vê investimentos. O advogado vê estrutura. Na Hatteras, analisamos a foto inteira. Porque proteger, aumentar e perpetuar patrimônio não são três decisões. É uma só.

O Ponto Cego nasceu dessa obsessão: integrar o que o mercado fragmentou. Risco, patrimônio, investimentos e inovação, na mesma conversa, toda semana.

O Ponto Cego é uma leitura sobre ciclos de mercado e decisões patrimoniais. Combina fatos verificáveis e a análise pessoal do autor. Não constitui recomendação de investimento.